2022年度证监会行政处罚情况综述
2022年是新《证券法》全面实施的第二个完整年度，也是新冠疫情对社会经济影响最大的一年。严格防控导致的出行困难使得案件调查、审理和组织听证等工作面临严峻考验。
锦论观察到，地方证监局克服困难，采取借用异地证监局会议室召开听证会、组织线上视频听证等方式推进审理工作，在年底集中公布了一批处罚决定书。锦论统计，2022年适用新《证券法》案件数量增加到212起，占全年案件总数的57%，已经过半。可以说，新《证券法》的全面施行为我们观察和研究证券监管执法动态和具体法律适用提供了更为丰富的新鲜案例，拓展了新的观察视角，也为验证新法的可行性和适用性提供了更为丰富的思考素材。总体而言，2022年的行政处罚案件呈现出四个较为明显特征。
一、行政处罚总体平稳，案件类型分布稳定
（一）案件总量略有增加，地方证监局办理案件大幅上升
2022年度全年证监会系统共作出行政处罚决定374件[1]，相比于2019年的296件和2020年和2021年的345件，略有增长。其中，按照文号显示，证监会处罚委共作出处罚决定不少于72件，截止2023年2月6日公布处罚决定书60件，与2020年的113件和2021年的104起相比有较大幅度的下降。而同期各地方证监局作出的处罚决定总计298件，与2019年的147件、2020年的232件和2021年的241起相比则呈现持续较大幅度增加的趋势。首次出现过半案件由地方证监局办理，显示出地方派出机构自行调查、自行处罚的趋势进一步加强。2022年锦略团队代理的行政处罚听证案件也进一步集中在北京证监局、深圳证监局和浙江证监局等大局。
锦论于2021年观察到，证监会处罚委负责制定具体规则和办案指引，研究疑难问题、统一办案标准和办理少数重大疑难案件，多数案件则交由地方证监局办理的趋势得到进一步验证。地方证监局中则以北京局、上海局、深圳局、广东局、浙江局和江苏局为稽查和审理主力。2022年上述地方证监局共审结案件172件，占证监会全系统案件的45.99%，占地方证监局全部案件的55.84%。
（二）信息披露类案件数量继续维持首位，信披、内幕和操纵位居前三甲的案件类型分布格局基本稳定
1、信息披露违法案件
2022年信息披露类违法案件共处罚161起，比2020年和2021年的111起有较大增长，与2018年的56起和2019年的70起相比更是显著增加，连续第二年位于各类案件的首位。信息披露违法行为具体内容仍然体现在财务造假、隐蔽关联关系和违规担保及大股东占用上市公司资金等方面。
2023年2月1日，证监会官宣党中央、国务院批准了《全面实行股票发行注册制总体实施方案》。随着注册制的全面推进，监管执法转向以提升上市公司信息披露质量为重点是应有之意。必须注意到，我国证券市场推行注册制是在经济增长持续放缓的大背景下进行的，中美贸易战以及美西方对我国的技术围堵带来国际经济环境的急剧变化，又因三年新冠疫情的雪上加霜，使得不少行业发展持续下台阶，上市公司也面临巨大经营压力。其中尤其是因收购兼并而存在业绩对赌压力的公司，被收购方为兑现业绩承诺不惜财务舞弊的冲动难以抑制，进而导致上市公司财务数据失真的案例经常出现。可以说，2020年底退市新规出台非常及时，废除了以前连续三年业绩亏损退市的规定，是符合注册制的应有之举，上市公司为了保壳而费尽心思地人为“创造利润”的现象基本消失，而被收购方为完成业绩对赌刻意造假的舞弊案成为主角，比如航天通信案、胜利精密案等。
典型的案例如海航系各上市公司的信息披露违法案件。证监会46、51、58、59号及71号处罚决定书显示，涉案期间,海航集团有限公司通过“海航集团-事业部/产业集团-单体公司”三层管理结构实际管理下属公司。在财务上施行全集团一体化、垂直化、三层式控制及管理，在资金上施行现金流一体化管理，资金由海航集团统一调拨。在人事任免上由海航集团统筹制定管理制度,统一任命定岗。海航系名下各上市公司海航控股、海航基础、海越能源、易航科技和海航投资均属于前述的“单体公司”，在财务资金管控方面缺乏独立性,未按规定披露关联担保、关联交易和重要的股权转让事项，导致海航系各上市公司长期存在为大股东提供各式担保而未披露，控股股东随意调拨上市公司资金不披露的情形，上市公司的独立性严重缺失。值得关注的是：上述处罚决定书查明的违法违规情形长期存在且显而易见，上市公司治理失效和监管缺失的状况是无法回避的，为海航系服务的审计机构们面对明显的关联方资金占用和形同虚设的内控制度又是如何做到勤勉尽职的？2019年《证券法》加大了对控股股东指使上市公司进行信息披露违法违规行为的处罚力度，同类案例对控股股东包括实际控制人个人都作出更为严厉的处罚，而上述五篇处罚决定书中虽明文载明控股股东主导和操控了涉案违法行为，但是却未见对控股股东责任的认定和量罚，是有其它特殊的免责理由？市场在持续关注中。
（1）信息披露违法案件的重点打击对象：财务造假
信息披露类案件中的一个关注点是通过虚构业务虚增收入和利润，这种常见的财务造假行为在当下更有讨论和分析的必要。2021年以来，由隋某力导演的专网通讯案成为市场又一大案，目前先后有多家上市公司公告了被立案调查的信息。从现有信息分析，通过虚构货物贸易来虚增业务收入和利润成为主要造假方式，而其中判断是否构成财务舞弊的关键在于所谓的贸易业务的真实性，也就是是否具有商业实质。以什么标准来衡量某项交易是否具有商业实质，2022年4号（*ST新亿、黄某、李某）《处罚决定书》主要从资金流向、商品控制权以及存货风险等多角度进行了详细分析。市场经济中的任何一项贸易活动，交易方如果在整个贸易业务中不具有商品控制权,没有提供资金、产品或服务,没有实际承担风险和带来经济利益的流入，那么该项交易是否具有商业实质就值得怀疑。锦论注意到引爆专网通讯案的上海电气已经被上海证监局予以处罚。不过，沪（2022）29号处罚决定书并未认定上海电气相关业务为虚假贸易，而是以上海电气未及时披露巨额应收账款和2020年年报少计提坏账为由对其进行了处罚。在处罚对象上除了上海电气以外，责任人中却只有董秘和一名董事副总裁，包括董事长在内的其他董监高均未出现在处罚名单中。
（2）信息披露违法案件中的董监高责任认定更加精准化
信息披露类案件中另一个关注点是关于责任人范围的认定问题。严惩“首恶”和“帮凶”，提高处罚精准性的执法理念得到贯彻以来，证监会改变了以往信披违法案件中对所有董监高几乎一网打尽的做法，改为具体衡量当事人在案涉违法行为中的作用和责任后分别处置，对于不知情、未参与且能证明已经勤勉尽职的董监高免于行政处罚。突出的体现就是近三年来独立董事受到处罚的数量在逐年下降：
〔2022〕1号金正大案处罚对象就未包括主要责任人以外的董事、独立董事和监事。〔2022〕4号*ST新亿案则将处罚范围进一步缩小到公司实际控制人（董事长兼任董秘和CFO）以及具体负责的李某。在证监会处罚委公布的该类案件中，只有〔2022〕18号柏堡龙信息披露违法案中认定包括监事和独立董事在内的8名高管为责任主体，其它案件中均未再出现认定独立董事承担责任的情形。
与此形成明显对比的是，地方证监局在信披责任人范围划定上似乎更为严格。锦论统计2022年涉及独立董事处罚的决定书共计14个，处罚独立董事共计29名，其中只有2名独董的罚单来自处罚委，其余27名独董的罚单全部来自地方证监局。
独立董事受到处罚的案例大幅度减少显示执法理念的某些变化。锦论认为，在新《证券法》确定证券发行实施注册制且将信息披露作为监管的核心和重中之重且我国上市公司信息披露质量仍亟待提高的大背景下，根据《证券法》第八十二条第三款、《上市公司信息披露管理办法》(证监会令第40号)第五十八条董事、监事、高级管理人员负有保证信息披露真实、准确、完整的义务之规定，坚持上市公司董监高对上述义务负有严格责任仍然必要且不能动摇。在执法环节，至少要按照过错推定的方式，首先推定实施了信息虚假陈述的上市公司董监高应当承担责任，除非相关责任人出示足以证明其确实履行了勤勉尽责义务的证据。证监会《信息披露违法行为行政责任认定规则》第二十一条对不予处罚的情形进行了列示，举证证明的责任在行政相对人一方而非监管部门。
锦论在代理同类案件过程中，发现在稽查阶段和随后的事先告知过程中，除了“首恶”和“帮凶”之外，按照法律规定对信息披露负有保证义务的其他董事和监事经常被自动排除，而许多当事人并未提供自己已经勤勉尽职的证据，只是声称不知情、未参与和欠缺专业知识和履职能力——按照法律规定，这样的辩解是苍白无力的，也是没有法律依据的。
以北京证监局〔2022〕16号中兴天恒能源科技（北京）股份公司案为例，该案对如何认定信披案件中的责任人进行了详细的回应，明确指出“作为上市公司的董事、监事和高级管理人员,应当具备与职责相匹配的专业知识和专业水平,还应当了解并持续关注公司的生产经营情况、财务状况和重大事件及其影响,即使借鉴其他机构或者个人的专业意见,也要独立承担责任。参加相关会议、配合监管机构调查、督促公司回复交易所问询、进行差错更正等均是董事、监事、高级管理人员的一般性履职行为。不知情、不了解、未参与、任职时间短、履职能力不足、审计机构未发现、配合调查等均非法定免责事由。”对有的当事人认为监管采取唯“签字论”的指责公开回应“我局在认定人员责任时未采取“签字论”标准,而是要求在年度报告上签字的董事、监事、高级管理人员履行勤勉尽责义务”，“中天能源董事、监事、高级管理人员均作出了保证公司信息披露真实、准确、完整的承诺,亦不存在《信息披露违法行为行政责任认定规则》第二十一条规定的认定为不予处罚的情形。相关责任人所称已履行勤勉尽责义务的意见缺乏依据。”
所以，在信披责任人认定中当务之急是明确勤勉尽职的标准并使之可衡量、可操作。过严导致的“签字论”和过宽带来的“不知情论”都不符合法律确定的董监高对公司具有忠实义务和勤勉义务之立法本意，不利于督促董监高切实履职，不利于上市公司有效提高信息披露的质量。
归纳起来，当事人对信披类案件比较关注的问题集中在三个方面，一是执法标准的统一问题（包括立案标准和归责标准）；二是办案期过长问题，从立案、审理到处罚平均需要约一年以上时间，给上市公司整改、重组和正常发展带来一定的负面影响；行政处罚、监管措施和交易所纪律处分的单独或叠加适用的规则和标准的统一问题。
2、内幕交易案件
2022年公布的内幕交易类违法处罚案例80起，其中处罚委作出处罚决定7起，地方监管部门73起，比2021年的110起有较大下降，但是依然是证券市场主要违法类型之一。观察2022年度内幕交易处罚案件，可以发现“窝案”特征仍然很明显，大连局一口气对涉内幕交易威海华东数控股票的9人作出处罚决定，湖南局对内幕交易“方盛制药”的5人作出处罚。传递型内幕交易行为占比超过60%，这也直接导致内幕信息是否传递以及如何传递成为申辩中控辩双方主要争论点。实施内幕交易的主体呈现二级分化的特征，一是经常会出现“关键少数”甚至资本市场“大佬”实施内幕交易的现象，比如深圳局8号处罚决定中林某内幕交易案和黑龙江局3号处罚决定中的某知名药业公司董事长周某内幕交易案。二是当事人可能明知内幕交易行为违法却难抵利益诱惑而刻意减少交易规模，交易额不超过人民币一百万的案例就比较多，当事人在申辩阶段往往以并未全仓买入进而主张交易并无异常作为抗辩理由。内幕交易证券、泄露内幕信息和建议他人买卖等三种证券法中规定的内幕交易不同类型案例都有出现，尤其是内幕信息知情人向多人泄露内幕信息成为助推内幕交易发展为“窝案”的关键因素。
锦论在代理不少案件后总结内幕交易类案件争议点主要集中在信息传递型内幕交易适用举证责任适度倒置后，当事人对其主张的案涉交易有正当理由与合理解释不予采纳表示不解甚至愤慨，而处罚决定书未正面、详尽回应当事人的申辩理由也是主要原因之一。证监会〔2022〕年2号李某林内幕交易梅雁吉祥一案的处罚决定书对当事人与内幕信息知情人的联络接触统计非常精准，对案涉交易的异常性进行详细分析最后得出账户交易时点与联络接触情况高度吻合,其交易行为明显异常,且无正当理由或正当信息来源的结论。证监会〔2022〕5号（崔某、方顺科技）内幕交易万通地产案则是针对申辩人主张的其交易具有合理解释进行回应的典范之作。该处罚决定书针对当事人的正当理由和合理解释一一予以非常详细和专业的回应，对于申辩人提出的《事先告知书》中涉及的个别数据错误也公开承认并予以修正——监管处罚的权威源于法律的授权，而公信力则来自持续文明执法的积累。
3、操纵证券市场案件
2022年操纵证券市场类案件共计12起，与2021年的19起相比有较大下降，相比高峰期的2018年38起更是显著减少。锦论分析，最近几年操纵类案件确实在不断减少，主要原因在于：一是配资机构基本消失。交易型操纵依赖资金的集中轰炸，而最近几年执法部门把配资行为纳入非法经营范畴予以打击，缺失资金补给操纵行为自然减少。二是关于操纵市场入刑的司法解释自2019年7月1日生效，长期以操纵市场为业的惯犯相继落网，对市场形成极大震慑。三是前几年因股票质押导致的爆仓风险已经释放完毕，上市公司实控人基本没有实施所谓的“市值管理”的动机，内外联手的操纵股价现象自然大幅度减少。
锦论一直强调，由于操纵证券市场团伙化、职业化的特征越来越明显，连续交易、虚假申报、对倒、蛊惑等多种手段相互嵌套，操纵手段越来越娴熟，反侦查意识也在同步提高，主谋隐身的可能性在逐渐加大，必须引起监管的高度关注。另一方面，在具体案件代理过程中，锦论发现利用资金优势、持股优势的连续交易型操纵案中，当事人对其实际控制的证券账户（账户组）总是会提出质疑，主张其中部分甚至大部分账户并非由其控制，应当从操纵账户组中予以剔除。实践中，我们发现操纵市场与内幕交易存在显著差别，行为人利用内幕信息进行内幕交易，而其交易行为本身也属“内幕”，行为人会尽可能地予以保密。而操纵行为却往往相反，行为人会有意无意地释放其准备“做某只票”的信息，意图吸引更多的人参与。过程中，既有“友军”也有“敌军”，也有“敌我”难分的部队；老板和操盘手都在放风，实际跟风追盘者无法统计；借用账户情况非常普遍，同一账户同一时期有不同角色的人登录查询或交易，账户背后利益关系错综复杂。上述种种给监管部门准确认定操纵账户组带来挑战，也给审理过程中如何最终认定涉案账户提出现实课题。
在〔2022〕72号李某卫操纵汇金通案中，证监会认为：“本案通过资金往来、交易设备关联、相关人员询问笔录指认、证券账户交易特征等多方面证据,综合认定李某卫实际控制案涉证券账户。关于“汇金通”的交易决策,账户收益归属、配资协议签署主体、机构户相关协议约定等并非判定证券账户控制关系的唯一标准。”〔2022〕73号陈某操纵牧高笛案中也有类似表述。锦论呼吁对于认定涉案账户要慎重和准确，当事人的申辩意见并非狡辩，要逐一甄别每个账户的控制关系，力求从不同角度进行相互印证，避免简单化和扩大化。
4、其他类型的行政处罚案件
（1）中介机构未勤勉尽职案件
中介机构未勤勉尽职类案件共处罚22起，与2021年19起和2020年的6起相比均有增加。其中，处罚会计师事务所的案件18起，证券公司和律师事务所各1起，评估机构2起。很显然，审计机构成为重点监管对象和高风险承担者。
近年来，随着信息披露案件“一案双查”制的推进和落实，启动对发行人虚假陈述案件进行稽查的同时就开始审视中介机构的责任，首当其冲的是会计师事务所的审计责任。轰动一时的“两康”案件终结了两家知名会计师事务所的前途，发行人可以通过破产重整等方式实现凤凰涅槃，而相关审计机构似乎只有黯然离场一条出路。因此，中介机构未勤勉尽责案件中的一个突出争议是审计机构普遍会感到冤屈并强调自己也是财务舞弊的受害者，呼吁监管不能“唯结果论”，避免以查实发行人存在虚假陈述为前提进而倒推审计机构必然有过错，尤其是存在其他有过错的外部责任人（比如供应商、大客户甚至银行配合出具虚假证明）时审计机构的反弹尤为激烈。
中介机构未勤勉尽责案件的另一个突出争议是关于对审计机构给予行政处罚的追责期限问题。《行政处罚法》规定“违法行为在二年内未被发现的，不再给予行政处罚”，在发行人因虚假陈述被处罚后相当长时间审计机构才被正式立案的情形比较常见，审计机构普遍主张已经超过追责期限。2022年多份处罚决定书对此予以明确。比如，黑龙江局1号《处罚决定书》强调“违法行为被发现的时间，是指可能构成违法的行为进入公权力机关视野的时间，也就是公权力机关将行政相对人纳入了以核查为目的的执法范围的时间。”广西局2号《处罚决定书》中强调2018年2月对发行人开展现场检查,重点核查了该发行人财务状况,并要求该发行人协调审计机构提供公司及重大资产收购对象2014至2016年度审计报告及工作底稿。此时,该发行人涉嫌财务造假和审计机构涉嫌出具虚假记载审计报告的违法行为线索已经同时进入行政机关视野,应当认定本案违法行为已经被发现,未超过法定追责期限。
处罚委〔2022〕40号《处罚决定书》则更进一步，“鲁成所作为案涉项目的中介机构,其违法事实属于胜通集团违法事实的一部分,发现胜通集团的违法行为即可认定已经发现鲁成所的违法行为”，直接将发行人与中介机构行政追责期限的起算日划等号。另一方面，对于审计机构连续多年为发行人提供审计服务，追责期限从最后一期审计报告出具日起算，因事务所的审计行为处于连续或继续状态，以前年度审计行为一并纳入追责范围，而未在追责期限内签字的会计师个人则可以免除行政处罚，这样的处理原则已经形成共识。结合2022年多份处罚决定书对中介机构行政追责期限起算日的认定，应当说有关证券服务中介机构行政追责期限认定的标准已经统一。
（2）证券从业人员违法违规案件
2022年，证券从业人员违法违规类案件共计31起，比2021年的15起有增加，但与2020年的37起有减少，从最近5年的情况来看基本稳定。该类型案件集中在从业人员买卖股票和券商工作人员私下接受客户委托两大类。对于禁止证券从业人员买卖股票，新《证券法》延续了以前的禁止性规定，虽然市场对此规定颇有微词但也只能遵守。
（3）限制期内违法买卖股票案件
限制期内违法买卖类案件7起，与2021年的16起、2020年的14起相比大幅度减少，但是由于新法的罚则发生重大变化，导致市场对此非常关注，下文将详细分析此类案件的处罚情况。
（4）私募基金领域违法案件
私募基金领域违法类案件处罚37起，与2021年的10起和2020年的11起和2019年的13起相比大幅度增加。锦论多年来一直关注私募基金行业的监管和法律适用问题。2021年起证监会和各派出机构统一适用《私募投资基金监督管理暂行办法》，在对《证券投资基金法》与《暂行办法》是属于一般法与特别法的关系，而非上位法与下位法的关系的认识上进一步取得了共识。但是目前市场和法律界人士普遍认为，对私募基金行业的监管力度亟待提高，《暂行办法》亟待修订，其中最重要的是对私募基金违法违规行为的处罚力度明显过轻。
（三）处罚力度适度加大，不过总体上仍体现一贯性和稳定性，继续保持谦抑
2022年虽然适用新《证券法》的案件超过了一半，但是我们很欣慰地发现监管部门在对违法行为的处罚力度适度加大，总体上仍体现了一贯性和稳定性，继续保持应有的谦抑状态。最明显的首先是信息披露类案件的处罚金额显著提高，内幕交易和操纵市场行为适用固定金额罚款的数额增加，但是按照倍数罚款的则维持稳定。以内幕交易案为例，由于新法对违法所得50万元以下的内幕交易行为处罚金额相比以前显著提高，全年对这类获利较少或没有获利的内幕交易行为的处罚力度明显加大，但是对获利金额超过50万元的内幕交易行为仍然维持在三倍以下的罚款。比较典型的是，在“方盛制药”内幕交易系列窝案中，湖南局称“综合考虑其违法情节及配合调查情况，从“坚持处罚与教育相结合”的原则出发，对其罚款幅度作适当调整。”除1人维持2倍罚款外，其余4人全部调减为1倍，这在最近几年的处罚决定中是相当少见的。操纵市场案件也类似，按照新法要求，固定数额的罚款幅度提升，但是按照倍数处罚的则维持稳定。对于处罚力度，锦论认为操纵证券市场与内幕交易相比，前者有预谋、职业化、组织化的特征与后者个体、偶发性的特性形成反差，行为人的主观恶性和社会危害程度的差别也显而易见，这种差异应当在立法上就得到体现。
二、“案中案”、“连环案”频发，应当引起市场和监管的重视
锦论注意到，发行人因财务舞弊等信息披露被立案稽查后，案涉信息本身成为内幕信息，信息披露案件之后随之而来的就是内幕交易案。这种“案中案”或“连环案”最近几年经常出现，2022年公布的处罚决定中就有多起。比如，天津局〔2022〕4号和5号处罚决定书显示，2021年中天科技因隋某力专网通信业务风险暴露产生的重大风险事项,属于《证券法》第八十条第二款第五项规定的“公司发生重大亏损或者重大损失”的重大事件，黄某等3人在敏感期内卖出避损，涉嫌内幕交易。又比如，轰动一时的康美药业案也引发新的系列内幕交易案件。广东局〔2022〕4号、5号和6号处罚决定书显示，2020年9月2日晚间，康美药业发布《关于公司控股股东表决权让渡暨控制权拟发生变更的提示性公告》等相关公告，预示着公司控制权拟发生变更，具有重大性，公开前属于《证券法》规定的内幕信息。围绕该信息，共有4名当事人在敏感期内交易康美药业股票构成内幕交易被处罚。
锦论经梳理发现，在我们代理和接触到的案件中类似这种“案中案”、“连环案”的情形似乎呈上升趋势。比较常见的“案中案”、“连环案”有两种情形，一是信息披露案引发内幕交易。前文所述的中天科技和康美药业案就是典型。另一类是信息披露叠加操纵证券市场。比如〔2022〕18号柏堡龙信息披露违法又同时涉嫌操纵证券市场。通常在上市公司面临经营压力，股价下跌引发大股东债务危机时，财务舞弊和所谓的“市值管理”就有可能登场，虚假披露和操纵证券市场成为推高股价的手段被同时利用时就形成“连环案”。信息披露违法、内幕交易、操纵证券市场虽各不相同，但行为人动机和目的具有共同性，如其具备同时利用其中两种或以上手段谋利时，“连环案”、“案中案”就有可能发生，实控人实施信披违法叠加操纵证券市场最为常见，是为“连环案”，而信披违法引发其他人乘机利用内幕信息谋利的，是为“案中案”，都应当引起市场和监管的高度关注。
三、适用新《证券法》的典型案例开始出现，引起市场高度关注
锦论在《2021年证监会行政处罚情况综述》中就对2019年《证券法》有关限制期内买卖股票规则的修订，尤其对何谓“违法所得”进行了重点讨论和分析，并期待“监管部门或者立法部门予以明确解释，我们也在静待相应的案例横空出世。”话音刚落，2022年5月相应的案例未约而至。
证监会〔2022〕26号《处罚决定书》显示，上海瀛翊投资中心(有限合伙)持有“药明康德”首发前的限售股并与药明康德实际控制人李某签署了投票委托书,将其全部股权对应的表决权委托给李某行使并承诺自上市日起三十六个月内不减持，2021年5月10日上海瀛翊所持“药明康德”禁售期满解禁。2021年5月14日至6月7日,上海瀛翊在没有解除一致行动关系并提前发布公告的情况下通过二级市场减持“药明康德”17,249,686股,约占药明康德总股本的0.6962%,减持总金额28.94亿元。证监会认为上海瀛翊未按规定履行信息披露义务及转让股票不符合法律、行政法规和国务院证券监督管理机构规定,对其处以2亿元的罚款。
该案之所以引起巨大关注，一是上海瀛翊所持股票禁售期满可以解禁，其转让股票系因违背了自身与实际控制人的约定和对市场的公开承诺，并未违反法律法规的强制性规范；二是减持价格与其投资成本价差距巨大，监管如何认定违法所得；三是监管部门如何确定罚金数额。遗憾的是，当事人并未提出陈述和申辩，也未要求举行听证会，导致上海瀛翊减持行为的违法性未能得到更为深入的辨析。对于违法所得的计算，《处罚决定书》中只有“按照虚拟成本法计算,违法所得为零”一句话，并未对何谓虚拟成本法作任何解释。至于2亿元的罚金是如何量罚的，监管部门也并未予以说明。北京局〔2022〕11号张某晖违法减持“赛科希德”股票的处罚也类似，称“按照拟制成本法计算,无违法所得”，对张某晖处以罚金100万元。
锦论一贯主张应当尊重和保护市场主体的交易权，最大限度减少对交易权的限制和干预，毕竟流动性是证券市场的生命和活力所在。投资者合法拥有的证券，其财产权应当得到充分保护，如果仅以其违反转让规定甚至一般交易规则就把投资收益界定为违法所得显然过于严苛。执法部门按照虚拟成本法或拟制成本法计算违法所得既符合事实，也符合市场期待，只是应当对虚拟成本法或拟制成本法等计算标准，当然包含罚金的量罚标准及时予以公开，以求执法标准的透明和统一。
四、行政处罚决定书公开的及时性和完整性问题值得关注
锦论注意到，证监会系统对公开行政处罚决定书的内容、时间等方面存在差异，而且自2022年起似乎有进一步的演变趋势。
首先，关于行政处罚决定书公开的内容上存在差异。锦论发现，上海证监局自2021年起，在公开的处罚决定书中对当事人名字采取两种处理方式，凡是信息披露类案件是实名公开，而对其它类案件（诸如内幕、操纵等）采取李某、张某等隐名处理。证监会和其他证监局则是统一标准，一律公开。
其次，自2022年起，广东局、大连局和广西局陆续开始仿照上海局的做法，在公开的处罚决定书中对部分类型案件的当事人采取隐名处理，而且有越来越多的证监局采取类似做法的趋势。
最后，在公开的及时性上，证监会反而明显不如地方证监局。比如，证监会网站显示2022年最后公开的处罚决定书文号显示为72号，而截止2023年2月6日实际公开的决定书为60篇，也就是说尚有12篇未公开，原因不详。而地方证监局方面，据锦论观察，2023年元旦来临之前及时公开了所有的处罚决定书。
处罚决定书是否公开以及如何公开既是当事人十分关心的问题，也事关投资者和社会公共利益。《行政处罚法》和《政府信息公开条例》对此有明确规定，监管部门已经形成稳定和成熟的公开标准和公开时限，但是最近看来似乎有些变化。锦论认为，监管处罚决定书的及时、完整公开既是法律的要求，也是市场的期待，关乎投资者的切身利益。市场对合格管理者的筛选，对交易对手方背景的了解等都有赖监管信息的及时透明，而从便利投资者对操纵证券市场和虚假陈述等侵权责任人提起民事索赔的角度来看，及时、完整地披露处罚信息不仅有利于降低中小投资者的维权成本，有时甚至是决定维权能否成功的关键因素所在。
结语
自2019年起，锦论持续对证监会年度行政处罚情况进行跟踪分析。随着锦论证券业务团队从证券合规业务持续向虚假陈述引起的民事诉讼以及证券类刑事领域的拓展，锦论将陆续推出上述相应领域的执法或司法动态分析文章，以飨读者。
注 释
